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　　绿色信用债在存续期披露募集资金投向绿色项目所产生的环境效益，是体现债券绿色属性的重要渠道。本正大期货官网对国内外绿色信用债披露的环境效益信息进行了分析，发现由于缺少强制性的存续期环境效益信息披露指标体系、发行人动力不足以及环境效益测算方法缺乏披露说明，国内外绿色信用债的存续期环境效益信息披露工作均有改进空间。对此，应从进一步落实存续期环境效益信息披露要求、制定披露规范和评价机制等方面进行完善。

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　　绿色信用债　环境效益信息披露　存续期

　　绿色债券环境效益信息披露涉及债券发行前和存续期两个阶段，发行前侧重披露项目预期产生的环境效益，存续期侧重披露项目实际产生的环境效益。通过对比绿色债券在发行前和存续期披露的环境效益信息，可以识别其实际产生的环境效益是否达到预期目标，对比结果可作为判断绿色债券是否存在“漂绿”行为的重要依据。笔者旨在研究国内外绿色信用债1存续期环境效益信息披露情况，分析存在的问题并提出相关建议。

　　国内绿色信用债存续期环境效益信息披露情况分析

　　（一）存续期环境效益信息披露情况

　　笔者对截至2021年4月底存续的331只贴标绿2信用债在年度报告中披露的环境效益信息3进行了分析，得出如下结论。

　　一是部分绿色信用债发行人已开展存续期环境效益信息披露，但开展比例有待提升。331只绿色信用债均在存续期披露了募集资金使用及项目进展情况，其中有121只债券披露了存续期环境效益信息，占比为36.56%。

　　二是多数绿色信用债存续期环境效益信息按项目维度披露，但部分仅披露汇总环境效益信息。在存续期披露了环境效益信息的121只债券中，共74只按项目维度进行披露，占比为61.16%。部分绿色信用债在存续期仅披露本债券或本公司所有投向绿色项目的合计环境效益，未披露单个项目的环境效益。

　　三是从发行人所属行业来看，不同行业发行人的信息披露情况差异较大，具体情况参见表1。发行人属于公用事业、能源行业的绿色信用债，在存续期有环境效益信息披露的比例达到或超过60%；发行人属于房地产、工业、材料行业的绿色信用债，在存续期有环境效益信息披露的比例为20%~40%；可选消费、信息技术行业的发行人均未披露存续期环境效益信息。

　　（二）环境效益目标实现情况

　　经采集绿色信用债披露的项目环境效益信息，有284个募投项目在债券发行前及存续期均有环境效益披露，其中包括248个正式运营项目和36个在建项目。笔者选取其中37个正式运营项目4及2个在建项目5对其在发行前与存续期披露的环境效益进行对比分析，并根据项目在债券发行前及存续期报告年度的建设状态，进一步划分为以下三类。

　　1．发行时项目在建，存续期正式运营

　　该类项目在发行前披露预期环境效益信息，在存续期报告中披露项目正式运营产生的实际环境效益，通过对比发行前、存续期环境效益情况，可分析项目实际环境效益是否达到预期目标。该类项目共有13个，剔除在存续期报告年度非全年正式运营的2个项目，其余11个项目（均为2020年之前投产）中有4个项目实际各项环境效益指标均达到预期目标，占比为36.36%。

　　分指标来看，在披露节能效益的6个项目中，有4个项目实际节能量超过预期，所有项目实际节能量比预期值平均低8.2%6，个别项目比预期值低60%。在披露碳减排效益的7个项目中，有5个项目实际碳减排量超过预期，所有项目实际碳减排量比预期值平均低1.8%，个别项目比预期值低30%。其他披露二氧化硫、氮氧化物减排等大气污染物减排效益的项目，其实际环境效益平均低于预期值；披露化学需氧量、氨氮减排等水污染减排效益的项目，其实际环境效益平均高于预期值。

　　2．发行时项目已正式运营

　　该类项目在债券发行前已正式运营，在发行前一般披露项目年平均环境效益（如水电站披露多年平均发电量）或历年的项目实际环境效益，在存续期报告中披露年度实际环境效益。该类项目共有24个。通过对比发行前和存续期的环境效益情况，可分析项目在报告年度的实际环境效益是否达到年平均水平或前期水平。

　　分指标来看，在披露节能效益的23个项目中，有6个项目在报告年度的节能量超过年平均水平，所有项目节能量比年平均值平均低6.6%，个别项目比预期值低30%以上。在披露碳减排效益的21个项目中，有5个项目年度碳减排量超过年平均水平，所有项目碳减排量比年平均值平均低17.73%，个别项目比预期值低60%以上。其他披露二氧化硫、氮氧化物减排等大气污染物减排效益的项目，在报告年度的环境效益低于年平均水平约50%。

　　同时，笔者注意到部分水电站等项目的年平均发电量逐年递增，披露的节能量等环境效益却低于以往年度。这些发行人未在存续期报告中对计算方法的一致性进行说明，初步判断这可能是因为计算公式或折算因子等较发行前出现了变化。

　　3．发行及存续期报告年度项目均在建

　　该类项目在存续期报告时点仍处于在建状态，而存续期报告披露的项目环境效益预期值较发行前发生变动。该类项目共有2个。因发行人未在存续期报告中对变动情况进行说明，笔者初步判断这可能是随着项目建设的推进，发行人对项目环境效益的预测更加准确，或在存续期报告中，环境效益计算公式或折算因子较发行前发生了变化。

　　国际绿色信用债存续期环境效益信息披露情况分析

　　国际绿色信用债存续期环境效益信息7主要通过绿色债券年度报告披露。笔者从715家发行人中随机抽取15家作为样本进行分析，发现发行人均披露了募集资金的投放情况，但环境效益指标披露情况存在差异。

　　一是大部分绿色债券发行人披露了存续期绿色债券环境效益数据，但在发行前未披露环境效益预期值。在随机抽样的15家绿色债券发行人中，仅1家未披露存续期环境效益数据，但15家在发行前均未披露具体拟投项目及环境效益预期值。

　　二是环境效益信息披露的颗粒度差异较大，未披露绿色项目总投资等项目情况。在14家披露环境效益数据的绿色债券发行人中，有5家发行人按项目维度逐一披露了环境效益数据，其余发行人分别按细分行业、债券维度披露环境效益，或仅披露典型项目的环境效益。发行人均未披露项目总投资等项目情况，难以量化绿色债券募集资金所产生的环境效益。

　　三是披露的环境效益指标集中在碳减排量、节能量及节水量三项，未披露其他重要环境效益指标。与国内发行人详细披露大气、水污染物等各类环境效益指标不同，国际发行人主要披露的指标仅为上述三项，未按细分行业特点披露其他污染物减排等环境效益指标。

　　国内外绿色信用债存续期环境效益信息披露问题分析

　　（一）存在的问题

　　一是从存续期环境效益信息披露的情况来看，部分国内绿色信用债发行人已在披露，但开展披露的发行人数量有待提升。

　　二是从环境效益信息披露的全面性来看，国际绿色信用债披露的环境效益指标不够全面，且未披露绿色项目总投资等信息，难以量化绿色债券资金所产生的环境效益。

　　三是从发行前、存续期环境效益信息的可比性来看，国际绿色信用债普遍在发行前未披露具体投向项目及环境效益预期值，难以分析债券募投项目在存续期的环境效益实现情况。部分国内绿色信用债在不同阶段所披露的环境效益信息的可比性有待提升，体现为部分发行人未对项目实际环境效益进行跟踪评估，部分债券在发行前、存续期披露的环境效益信息维度不一致，以及项目实际环境效益表现差异较大，部分项目实际环境效益距离预期有一定的差距。

　　（二）原因分析

　　一是缺少强制性的存续期环境效益信息披露指标体系。国际相关组织提出了存续期环境效益信息披露指引，但其不具备强制性，且缺少针对具体细分行业的量化环境效益指标体系，导致发行人环境效益披露指标的全面性和真实性均不足。国内相关规则建议加强存续期环境效益信息披露，但未制定量化的环境效益信息披露指标体系，目前已推出的中债绿色指标体系尚未得到广泛应用。同时，在放宽对绿色债券发行前募投项目要求的背景下，后续可能更加难以对存续期是否达到预期环境效益目标进行确认，可能导致信息披露质量进一步下降。

　　二是发行人持续开展环境效益信息披露的动力不足。目前，国内发行人在绿色债券存续期付出的信息披露成本尚未在二级市场价格、后续债券发行溢价等方面得到有效体现，能够全面长效鼓励绿色债券加强存续期环境效益信息披露的激励机制尚需完善。

　　三是对环境效益测算方法缺乏披露说明。部分国内绿色项目在建设期间对于所产生的环境效益预测不够准确，存续期的环境效益计算公式或折算因子较发行前发生变化，导致实际环境效益与预期值存在一定的差异。国内外发行人及第三方机构未对环境效益测算方法进行说明，环境效益信息披露的一致性和透明度有待进一步提升。

　　对完善绿色信用债存续期环境效益信息披露的建议

　　一是依托中债绿色指标体系和中债绿色债券数据库8，支持国内外发行人进一步落实存续期环境效益信息披露要求。建议国内外发行人参照中债绿色指标体系开展环境效益信息披露，实现绿色债券环境效益信息的标准化披露和可计量统计；依托中债绿色债券数据库具体开展绿色债券发行前、存续期环境效益信息披露工作，并通过接受市场监督等质量控制机制持续提升信息披露质量；制定差异化监管和激励政策，鼓励发行人按要求在中债绿色债券数据库中持续披露绿色债券环境效益。

　　二是制定披露规范和评价机制，提升环境效益信息披露的便利性和积极性。为绿色债券设计披露格式和规范，降低发行人披露环境效益信息的难度，解决“怎么披露”的问题。依托中债绿色债券数据库，借助可扩展商业报告语言（XBRL）技术提升绿色债券信息披露的规范性。探索构建环境效益信息披露操作指引和评价机制，解决“如何更好披露”的问题，为管理部门完善绿色债券信息披露制度提供参考，更好地对绿色债券环境效益信息披露进行规范。

　　三是增强绿色项目环境效益测算方法的透明度，提升环境效益信息的可比性。建议鼓励国内外发行人公开环境效益测算方法，并就测算方法在发行前及存续期报告中的一致性进行说明，增强数据可比性；在存续期对预期环境效益目标达成情况进行明确说明；为实际值低于预期值的差异设定阈值（如10%），要求发行人对超过阈值的项目进行说明。

　　注：

　　1．本正大期货官网研究对象为国内外非金融企业发行的绿色债券。

　　2．贴标绿色债券指经国家发展改革委、证监会、沪深交易所或交易商协会认定，贴有“绿色”标签的债券。

　　3．数据来自于绿色债券公开披露材料，包括第三方跟踪评估认证报告、募集资金使用说明、债券年度报告等。

　　4．在正式运营的248个项目中，有161个项目在存续期未跟踪披露项目实际运营产生的环境效益，有50个项目在存续期披露的环境效益信息颗粒度与发行前不一致，难以分析比较，故选择其余37个披露了实际环境效益且前后披露信息可比的项目进行分析。

　　5．在36个在建项目中，有2个在存续期披露的环境效益预计值较发行前发生变动，本正大期货官网选取这2个在建项目进行分析。

　　6．所有项目存续期披露实际环境效益与发行前披露环境效益预期值差额比例的平均值=1/n∑（项目实际环境效益/预期环境效益-1）。

　　8．中债绿色债券数据库网址为https：//lzpl.chinabond.com.cn。

　　◇ 正大国际期货：中央结算公司深圳分公司绿色金融创新中心　刘茜

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